INDICE Presentazione del gruppo di lavoro SIDREA su Valutazione d’azienda . . . . . V Presentazione della Collana “Studi di Valutazione d’azienda”a cura di SIDREA. VII Presentazione del testo “La valutazione delle aziende, dei gruppi e delle parti aziendali” . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 Parte 1 AZIENDE 1. LA VALUTAZIONE D’IMPRESA. MODELLO VALUTATIVO DI RIFERIMENTO di EUGENIO COMUZZI 1.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9 1.2. Inquadramento dottrinale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10 1.3. Valore economico e valutazione economica. Alcune considerazioni di metodo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12 1.4. Valutazione. Modello generale di riferimento e architettura . . . . . . . . 17 1.5. Valutazione. Modelli applicativi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22 1.6. Valutazione. Strumenti e tecnicalità. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28 1.7. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34 2. LA STIMA DEL VALORE ECONOMICO DEL CAPITALE MEDIANTE LE METODOLOGIE BASATE SUI FLUSSI di ALESSANDRO MECHELLI e VINCENZO SFORZA 2.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37 2.2. Inquadramento dottrinale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38 2.3. Le metodologie di stima del capitale economico basate sui flussi . . . . . 39 2.4. I metodi reddituali . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41 2.5. I metodi finanziari. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44 2.6. La valutazione dell’azienda secondo l’adjusted present value. . . . . . . . 46 2.7. La stima del terminal value . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48 2.8. I modelli per la stima del costo per l’uso del capitale . . . . . . . . . . . 52 2.8.1. La stima del rendimento atteso dai portatori di capitale proprio. 53 2.8.2. La stima del costo medio ponderato del capitale . . . . . . . . . 60 2.9. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 63 Parte 2 GRUPPI, AGGREGAZIONI, RETI 3. LA VALUTAZIONE DI GRUPPI PROPRI, DI PARTI DI GRUPPI, DI AZIENDE APPARTENENTI AD UN GRUPPO di ROBERTO MAGLIO e FRANCESCO AGLIATA 3.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71 3.2. Inquadramento dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72 3.3. Cenni alle diverse tipologie di gruppi. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74 3.4. Valutazione dei gruppi fondata sul bilancio consolidato in assenza di azionisti di minoranza. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76 3.5. Valutazione dei gruppi fondata sul bilancio consolidato in presenza di azionisti di minoranza. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 79 3.6. Valutazione dei gruppi fondata sulla tecnica “a cascata”. . . . . . . . . . 82 3.7. Valutazione dei gruppi per aree di affari . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 85 3.8. Valutazione di aziende operanti in un gruppo. . . . . . . . . . . . . . . . 90 3.9. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 94 4. LA VALUTAZIONE DEI GRUPPI IMPROPRI di EUGENIO COMUZZI e FILIPPO ZANIN 4.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 97 4.2. Inquadramento dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 99 4.3. Gruppi impropri e metodologie valutative. Inquadramento concettuale e metodologico. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 100 4.4. Gruppi impropri. Confini e caratteristiche dell’oggetto. Profilo economico-aziendale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106 4.5. Variabili rilevanti per la valutazione economica dei gruppi impropri e loro declinazione. Oggetti e modelli valutativi di riferimento . . . . . . . . . . 109 4.6. Gruppi impropri. Strumenti e technicalities per la valutazione . . . . . . 113 4.7. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117 4.8. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117 X LA VALUTAZIONE DELLE AZIENDE, DEI GRUPPI E DELLE PARTI AZIENDALI 5. LA VALUTAZIONE DELLE RETI AZIENDALI di EUGENIO COMUZZI e FILIPPO ZANIN 5.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 119 5.2. Inquadramento dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 121 5.3. Reti aziendali e metodologie valutative. Inquadramento concettuale e metodologico. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 124 5.4. Valutazione delle reti aziendali e metodologie valutative. Articolazione del processo decisionale per la valutazione . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 129 5.5. Reti aziendali. Confini e caratteristiche dell’oggetto della valutazione nella prospettiva economico-aziendale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131 5.6. Variabili rilevanti per la valutazione economica delle reti aziendali e loro declinazione. Oggetti e modelli valutativi di riferimento . . . . . . . . . . 135 5.7. Reti aziendali. Strumenti e technicalities per la valutazione . . . . . . . . 139 5.8. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 142 5.9. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 143 Parte 3 PORTAFOGLI DI ASA, ASA, COMBINAZIONI DI ASSET 6. LA VALUTAZIONE DI AZIENDE COME PORTAFOGLIO DI ASA di STEFANO GARZELLA, RAFFAELE FIORENTINO e ANTONIO CORVINO 6.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147 6.2. Inquadramento dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 148 6.3. Le aziende come portafoglio di ASA. L’individuazione dell’assetto strategico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 151 6.4. I metodi di valutazione delle aziende come portafoglio di ASA. . . . . . 155 6.5. La valutazione del portafoglio sinergico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 157 6.5.1. La determinazione qualitativa e quantitativa dei flussi generati dalle sinergie attuali e potenziali tra le ASA . . . . . . . . . . . . 159 6.5.2. L’individuazione del più adeguato orizzonte temporale di attualizzazione/capitalizzazione dei flussi sinergici . . . . . . . . 163 6.5.3. La definizione dei tassi e dei rischi da utilizzare per attualizzare/ capitalizzare i flussi sinergici . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 164 6.5.4. Il prospetto delle sinergie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 164 6.6. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 165 6.7. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 168 7. LA VALUTAZIONE DELL’AREA STRATEGICA D’AFFARI di FRANCESCA BERNINI e FABIO LA ROSA 7.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 173 7.2. Inquadramento dottrinale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 174 7.3. Brevi considerazioni in merito al concetto di Area Strategica d’Affari . . 176 7.4. Logiche di stima alla base della valutazione strategica dell’ASA. . . . . . 177 7.5. Supporto informativo per una valutazione strategica delle ASA. . . . . . 180 7.5.1. Considerazioni generali . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 180 7.5.2. Schemi di bilancio di ASA. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 181 7.5.3. Questioni critiche inerenti alla definizione dei parametri valutativi di ASA . . . . . . 183 7.5.3.1. Individuazione e adeguamento dei valori relativi ai costi comuni . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 183 7.5.3.2. Quantificazione degli interscambi tra ASA. . . . . . . . 184 7.5.3.3. Definizione di una struttura finanziaria e determinazione del costo del capitale di ASA. . . . . . . . . . . . . . . . 184 7.6. Valutazione ex post della creazione di valore di area strategica d’affari . 188 7.7. Valutazione ex ante dell’area strategica d’affari: il valore as-is. . . . . . . 190 7.8. Valutazione ex ante dell’area strategica d’affari: il valore potenziale . . . 193 7.9. Considerazioni di sintesi inerenti alla valutazione ex ante . . . . . . . . . 202 7.10. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 203 8. LA VALUTAZIONE DELLE CASH GENERATING UNIT NELLA PROSPETTIVA DELL’IMPAIRMENT TEST DELL’AVVIAMENTO SECONDO I PRINCIPI CONTABILI INTERNAZIONALI di MAURO ROMANO 8.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 209 8.2. Inquadramento dottrinale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 211 8.3. Il processo di purchase price allocation e la determinazione dell’avviamento secondo l’IFRS 3 . . . . . 212 8.4. La cash generating unit nell’impairment test dell’avviamento: profili definitori, valore contabile e valore recuperabile . . . . . . . . . . . . . . . . 215 8.5. Il fair value less cost to sell di una cash generating unit nell’impairment test dell’avviamento: alcune riflessioni alla luce dell’IFRS 13 in tema di misurazione del fair value . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 218 8.6. Il value in use di una cash generating unit nell’impairment test dell’avviamento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 220 8.7. Un esempio di determinazione del valore recuperabile di una CGU nella prospettiva dell’impairment test dell’avviamento. . . . . . . . . . . . . . . 227 8.8. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 230 8.9. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 232 XII LA VALUTAZIONE DELLE AZIENDE, DEI GRUPPI E DELLE PARTI AZIENDALI Parte 4 ASSET 9. LA VALUTAZIONE DEL BRAND di FILIPPO ZANIN e EUGENIO COMUZZI 9.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 241 9.2. Inquadramento dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 243 9.3. Confini e caratteristiche dell’oggetto della valutazione. Elementi qualificanti. 245 9.4. Confini e caratteristiche dell’oggetto della valutazione. Profilo giuridico ed economico-aziendale. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 247 9.5. Metodi di valutazione. Inquadramento teorico . . . . . . . . . . . . . . . 254 9.6. Metodi di valutazione. Inquadramento operativo . . . . . . . . . . . . . . 258 9.7. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 260 9.8. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 261 10. IL PORTAFOGLIO CLIENTI. CONSIDERAZIONI SU ALCUNI MODELLI VALUTATIVI di FEDERICA DONI 10.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 263 10.2. Inquadramento normativo, dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . 264 10.2.1. I customer-related assets nel processo di Purchase Price Allocation. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 270 10.2.2. L’individuazione dei Primary Income Generating Assets Allocation . 272 10.3. La valutazione economica del portafoglio clienti: le indicazioni dell’IVSC. 278 10.4. L’applicazione del Multi-Period Excess Earnings Method. Inquadramento operativo di determinazione del valore . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 280 10.5. La stima della vita utile economica residua. Inquadramento concettuale e operativo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 286 10.6. L’ottica del Customer Relationship Management: alcune tecniche quantitative per la misurazione del portafoglio clienti . . . . . . . . . . . . . . . 289 10.6.1. Il Customer Life Time Value . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 291 10.6.2. Gli strumenti finanziari . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 297 10.6.3. Il Customer Equity . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 298 10.7. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 299 10.8. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 300 11. LA VALUTAZIONE DELLA RETE DI VENDITA. MODELLI E TECNICHE DI MISURAZIONE di FEDERICA DONI 11.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 305 11.2. Inquadramento dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 306 11.3. Metriche di misurazione della rete commerciale. Alcune proposte valutative . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 312 11.4. La valutazione dei venditori. Strumenti e tecniche dal punto di vista operativo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 326 11.5. Il valore strategico della rete di vendita: attività di analisi e di controllo dei risultati . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 329 11.6. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 339 11.7. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 340 12. LA VALUTAZIONE DEL CAPITALE RELAZIONALE di GIOVANNI BRONZETTI 12.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 343 12.2. Il capitale relazionale. Inquadramento teorico . . . . . . . . . . . . . . . . 344 12.3. Il capitale relazionale come componente del capitale intellettuale . . . . 346 12.4. Misurazione e valutazione del capitale relazionale . . . . . . . . . . . . . 349 12.5. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 352 12.6. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 352 13. LE METODOLOGIE DI STIMA DEL VALORE ECONOMICO DEL BREVETTO di RAFFAELE TREQUATTRINI e ROSA LOMBARDI 13.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 357 13.2. La natura del brevetto e i suoi profili corporate . . . . . . . . . . . . . . . 358 13.3. I metodi di stima per la valutazione economica del brevetto . . . . . . . 360 13.3.1. Premessa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 360 13.3.2. I metodi di stima basati su indicatori empirici . . . . . . . . . . 361 13.3.3. I metodi di stima basati sul market approach . . . . . . . . . . . 363 13.3.4. I metodi di stima basati sul costo . . . . . . . . . . . . . . . . . . 364 13.3.5. I metodi di stima economico-reddituali . . . . . . . . . . . . . . 365 13.3.6. I metodi di stima basati sulle opzioni reali. . . . . . . . . . . . . 367 13.4. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 370 13.5. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 371 14. LA VALUTAZIONE DELLE CONCESSIONI PUBBLICHE di FILIPPO ZANIN e EUGENIO COMUZZI 14.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 375 14.2. Inquadramento dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 376 XIV LA VALUTAZIONE DELLE AZIENDE, DEI GRUPPI E DELLE PARTI AZIENDALI 14.3. Concessioni pubbliche e metodologie valutative. Inquadramento concettuale e metodologico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 378 14.4. Valutazione delle concessioni e metodologie valutative. Articolazione del processo decisionale per la valutazione . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 384 14.5. Concessioni pubbliche. Confini e caratteristiche dell’oggetto. Profilo giuridico ed economico-aziendale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 387 14.6. Variabili rilevanti per la valutazione economica delle concessioni pubbliche e loro declinazione . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 391 14.7. Concessioni pubbliche. Metodi e tecniche di valutazione . . . . . . . . . 396 14.8. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 399 14.9. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 400 15. LE LICENZE: PROBLEMATICHE VALUTATIVE di ANTONELLA SILVESTRI 15.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 401 15.2. Gli approcci metodologici diretti per la valutazione dei beni immateriali. 402 15.2.1. L’approccio basato sui costi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 403 15.2.2. L’approccio basato sui risultati differenziali . . . . . . . . . . . . 404 15.2.3. L’approccio comparativo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 406 15.2.4. L’approccio basato sulle ricerche di mercato . . . . . . . . . . . 408 15.3. Il bene immateriale licenza: inquadramento delle fattispecie . . . . . . . 409 15.4. La licenza: metodologie valutative. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 410 15.5. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 414 15.6. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 415 16. LA VALUTAZIONE DEL CAPITALE UMANO D’IMPRESA di FRANCO ERNESTO RUBINO e OLGA FERRARO 16.1. Obiettivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 417 16.2. Inquadramento dottrinale e di prassi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 418 16.3. Il capitale umano. Aspetti definitori . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 419 16.4. La valutazione del capitale umano . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 420 16.4.1. La valutazione qualitativa. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 421 16.4.2. La valutazione quantitativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 424 16.5. Conclusioni. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 440 16.6. Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 440 GLI AUTORI. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 443